中金发布研报称，看好北森控股（09669）在云表HCM产物市集的竞争力，看护跑赢行业评级；但考虑流动性折价，下调主义价17%至5.0港元（基于3.4倍FY25市销率）。鉴于奉行周期拉长、新签慢于预期，下调FY25/FY26收入预测2.1%/3.7%至9.6亿元/11.0亿元。考虑计较提效扫尾显贵，将经调养归母净损失预测由9，779万元/4，342万元调养至7，348万元/1，820万元。

中金主要不雅点如下：

产物收入看护韧性。

该行算计公司FY25H1将录得8.7%的同比收入增长。其中，云表HCM贬责决策收入同比增长14.5%，主要源于客户流失减少、现存客户捏续增购，部分被新签放缓所对消。该行算计，FY25H1公司客户数及客单价均有望录得中高单元数的同比增长，存量客户订阅收入金额留存率（NDR）或由上年同时的104%改善至107%。专科工作收入同比下滑8.0%，主要受Core HCM占比进步以及客群结构上移带来的奉行委用周期拉长影响。该行算计，跟着FY25H2奉行委用及客制化竖立等形势结项节律加速，专科工作收入有望回反正增长。

产物方面，公司于2024年8月15日发布iTalentX平台8.0版块，主要包括AI Family产物眷属和中企出海两部分。其中，AI Family产物眷属推出基于大模子的七大AI助手，包括AI招聘助手、AI口试官、AI职工助手、AI作念课助手、AI陪练助手、AI测评、AI提示力莳植；该行觉得，企业东谈主力资源料理经过有诸多相宜生成式AI愚弄落地的场景，基于北森积蓄的客户基础及跨行业东谈主力资源料理循前言，公司AI产物的买卖化远景值得期待。此外，公司捏续完善PaaS平台国际化才能，现在其一体化HR SaaS贬责决策已遮蔽国外东谈主员的招聘、东谈主事、假勤、薪酬、主义绩效和学习培训的全场景数字化，助理企业客户在大众范围内罢了高效、合规的东谈主力资源料理，护航中企出海。

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计较现款流转正可期。

该行算计公司FY25H1经调养毛利率同比改善约1.4个百分点至65.2%，主要收获于规模效应及有用的形势利润率管控；算计经调养净损失率同比收窄13个百分点至8.5%，主要收获于毛利率改善及有用的用度截止；预政筹谋性现款流净流出将收窄至一亿元以内。算计FY25H2，该行算计跟着公司产物端客户增购捏续、工作端确收节律加速，有望带动经调养净损失率捏续收窄，全年计较性现款流转正可期。该行算计FY2025H1收入同比增长8.7%至4.35亿元，损失同比收窄。该行算计北森控股FY25H1收入同比增长8.7%至4.35亿元；算计经调养归母净损失3，684万元，对应净损失率8.5%，同比收窄13个百分点。

风险

行业竞争加重；产物迭代不足预期。

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